2009年7月30日 星期四

Repeating History after Ignoring It - Lehman's mini-bonds scandal ends with a whimper

[Article from Asia Sentinel]

Hong Kong's Lehman mini-bonds saga, in which outraged investors lost millions with the collapse of what was once thought to be an impregnable American financial institution, appears to be finally coming to an end, potentially drawing the curtain on a 10-month nightmare for both investors and regulators, given what the Securities and Futures Commission reportedly described as a 'good compromise."

But before crediting the SFC for putting an end to the misery of the 30,000 beleaguered investors, or before the regulator champions itself for its masterstrokes, be forewarned that the impact of the Lehman mini-bonds saga could have been minimized, if not prevented, if the SFC had acted decisively three years ago in a similar case involving Clerical Medical Insurance, a unit of Halifax Bank of Scotland. But from its inception, the SFC has been a largely toothless watchdog, occasionally gumming on some luckless small offenders and largely leaving the heavyweights alone.

Under the terms of the Lehman settlement, announced July 23, 16 banks agreed to return US$807 million - about 60 cents on the dollar -- to investors, with BOC Hong Kong Holdings agreeing to stump up nearly half of that, at US$401 million. The 16 banks sold an estimated US$1.8 billion of the so-called mini-bonds, which fell sharply in value after the US investment bank Lehman Brothers Holdings was forced into bankruptcy last September.

Just as with Lehman, the CMI case involved gross mis-selling of financial investment products - larger in scale in dollar terms but less well known.


The SFC could have punished the wrongdoers to send out the right message, restructured the regulatory landscape to prevent any similar episodes and seized the opportunity to demonstrate its seriousness in dealing with misconduct of financial institutions.


No, thank you. The SFC did none of the above. What it eventually did - investigate the case but take no action - was to splash out television advertisements to forewarn investors to be alert and ask the right questions when making investment decisions, without tackling the core of the problem. The timing was critical: had the SFC taken the right measures then, it would have been between 2005-2006 when the Lehman minibonds were flowing into the Hong Kong market.

Obviously those splashy TV ads didn't work but the SFC has once again resorted to an even larger scale commercial campaign to accompany its new television advertisements following the Lehman case.

The earlier case refers to a product generally known as "offshore with-profits" (OWP) funds, sold in Hong Kong via several carriers but largely through market leader Clerical Medical Insurance (CMI) which alone has reportedly over 7,000 wealthy investors, mostly expatriates, with what many said amounted to some billions of US dollars invested - CMI was part of HBOS (Halifax Bank of Scotland), the largest mortgage and savings provider in the United Kingdom, which was bought by Lloyd's early this year and subsequently bailed out by the British government.

The OWP products were never sold directly by CMI but through many independent financial advisers , or IFAs, acting as intermediaries. Potential investors were encouraged to gear up to three times their own investment to maximize gains, given the supposedly good track records of these funds. These investors later said their advisers, motivated by extra commissions, only emphasized the upside but never forewarned them of the potential downside risks involved with gearing. The IFAs in turn claimed the marketing materials they used originated from CMI - whose products were approved by the SFC - though the company denied it ever promoted gearing.

The investors who geared up not only lost most of their principal but had to repay part of their loans when the value of their fund holdings pledged as collateral fell sharply, after the OWP funds performed badly following market shocks in the aftermath of the September 11 attacks in 2001, when CMI found itself on the wrong sides of the equation in the investment markets.

While not all investors were geared, all who tried to get out of the funds were subject to exit penalties, known as "market value adjusters" (MVAs), which reached more than 25 percent at some stage - neither did CMI nor the IFAs explain much about these MVAs or mentioned how high the MVA rates would reach in their sales pitch, according to many angry investors.

Either way, these investors found themselves stuck with huge losses and some are still pursuing lawsuits today to fight their cause.

Much like the Lehman mini-bonds case, the CMI matter was one of gross mis-selling to potential and unwary investors - in the latter, mostly highly educated professionals. Just like the Lehman case, the CMI products were approved by the SFC.

And like the Lehman case, the CMI products were sold through a retail distribution channel with frontline sales staff carrying approved brochures. More importantly, both cases featured gross mis-selling with commission-driven sales staff allegedly more eager to secure signatures than to explain in detail the complexity of the financial products, if they understood them at all, on the table.

With such parallels, and perhaps sadly on hindsight, one may be tempted to blame the SFC for not doing enough to protect the interest of the public.

One may also argue that the SFC did the right thing in both the Lehman and CMI cases: that investors took their risk, informed or ill-informed, calculated or speculative, even though the products were approved and by that token the SFC can only resort to public education via commercial advertisements.

Granted, but the reality is the public placed trust in the regulators to have the house in order with little or hopefully no room for any propensity to mislead potential investors, rich or poor alike. The regulators of today's ever increasingly complex financial markets are also expected to have an iron grip on the conduct of its players and act swiftly to correct any disequilibrium.

But in the Hong Kong context, there is much more the SFC could have done over the years to build a more efficient and better regulated financial market to protect the public - and thus prevent the resulting bad press from the Lehman mini-bonds saga.

For starters, one may question if the frontline sales staff of financial products, including professional independent financial advisers, are properly qualified. After all, much like doctors and surgeons whom we count upon for life or death, the men on the street rely on these financial intermediaries for their financial well-being - the Lehman case in particular has thrown this issue into the spotlight given the highly complex financial instruments involved.

Regulators and related supervisory trade bodies in Hong Kong will be quick to point out the Continuing Professional Development (CPD) program, found in several professional industries as a well managed way to update its members and also renew licenses.

Sounds good? But what good can there be if the IFAs (with a considerable number of non-Chinese speaking Western expatriates) cannot understand a word in some of these Cantonese-only classes? This was the situation faced by some insurance professionals and IFAs, according to sources, and all they need is to find ways to kill time and mark their attendance at the end of the courses to gain the necessary credits.

"They do not even check if you are fluent in the language in which the course is given," said a practicing insurance broker. "Most attendants just sit in the venue for 2 hours playing games on their mobile phones, or by catching up with sleep. The quality of the speakers, most of the time staff of law firms eager to advertise their firm's name and they work free of charge, as I understand, is poor to very poor."

Certainly not the best way to update on the latest financial literature.

With the blurring of lines in the modern financial sectors, cross-selling has become commonplace, thus we find insurance companies selling investment-type products and banks selling insurance-related products. Consequently, insurance professionals and IFAs need the appropriate licenses to sell complex financial investment products. In Hong Kong, insurance professionals with the appropriate license from any of the two respective insurance brokers associations earned the license to sell while those who gained a license from the SFC, being the IFAs, have the license to advise on investment-type products, industry sources say.

The implications may not be obvious to casual observers, according to some market professionals. A person with only a license to sell means he cannot offer any advice on the products he tried to push to his potential client. Consider the client may (inevitably) ask questions about the products. What can the financial intermediary say? "Sorry, I can only sell you these and not licensed to offer advice. So just pick one and sign"?

Sorry, that is not how the real world works.

Perhaps the regulators should get rid of the license to sell and offer just the license to advise requirement so as to better protect the public interest?

The one other troubling issue that remains: commissions. In both the Lehman and CMI cases, the financial intermediaries were allegedly motivated by commissions earned from the sales transacted. How else do you suppose salesmen work - thus we cannot possibly remove commissions out of the equation, can we?

Hence, the SFC took the right stance that investors take their own risks given the best information they can gather - ie, market risk. However, if the financial markets are not properly regulated, giving way to mis-selling, investors are exposed to further (non-market) risks.

Sadly, Hong Kong investors have short memories, especially when faced with lucrative offers. With the Lehman mini-bonds saga soon to be behind us, one can only hope that the SFC took cues and promptly put things in order before another similar episode surfaces.

From Asia Sentinel: "http://asiasentinel.com/index.php?option=com_content&task=view&id=1984&Itemid=224

2009年7月29日 星期三

《轉載》竟將責任放到受害者身上, 放苦主獨對不平等協議 By 王岸然

政客放假 苦主獨對不平等協議

筆者由去年9月開始在3份報章專欄評論迷債事件,文章遠超過筆者以往評論的任何一項議題(民主政制的議題自然例外),到今天銀行拋出個六七成方案,深感欲語無言。我們身處的不再是一有法治、講道理的社會,而是一有強權、無公理、以強凌弱的社會。這個社會之所以形成,管治者自然問題最大,幫兇特別多也是特色。政客放假懶理,留下苦主獨對不平等協議,固然令人慨嘆;幾張主要大報章的社論不分是非黑白,盲目讚成方案,成為建制的幫兇,完全違背傳媒作為第四權的社會良心。

竟將責任放到受害者身上

筆者只有一個簡單的問題,請各位有揸筆寫社論的人撫心自問,你們究竟有沒有想清楚事件的是非對錯,然後下筆?寫下一句說話,有否想想這是一句邏輯之上站得住腳的說話?「公信力第一」的大報這樣說:「我們認為這是一個值得考慮的選擇,除了取回相對合理的本金,告別困擾重新出發,也是很大的得着」。這是典型將責任放到受害者身上的歪理,這等同叫一名被強姦的受害人,不要再追究吧,「告別困擾」是對你有益的事情,是你的得着!

不約而同,上星期四五,各大報章的社論對迷債的回購方案,皆持所謂正面態度。這說明政府及銀行的公關何其出色,我們的傳媒高層在面對真正要搞清楚的是非對錯議題之時,何其「是是旦旦」,基本上無一篇社論合格。

筆者的合格標準十分簡單,你們的立論是否條理分明,是否能經得起簡單的辯證過程而已。揸筆的人只要肯同身邊的同事閒談兩句,或有思維上自我懷疑一下,隨時發現有些立論不應寫出來(當然有心為建制說話者例外),這是我欲語無言的原因。

再舉一例,新加坡的苦主只取回32%,香港的有六七成,就是很高?就應接受?這是甚麼的道理?筆者就完全不清楚新加坡的情況,難道寫社論的知?就算你知,這是橙與蘋果不應隨便比較的簡單邏輯謬誤而已,而且你根本就沒有作過任何比較。

最後勝利者是肯堅持的人

另一典型謬誤是一如陳家強所說,協議已兼顧各方利益,可免除投資者進行冗長訴訟之苦云云。叫受害者犧牲應有的利益,是照顧他們的利益嗎?這本應是媒體口誅筆伐的歪理,但我們所見,各社論以此為據,勸苦主接受方案。我們算是處身於有司法公義的社會嗎?香港人根本缺乏法治觀念,這是媒體揸筆人長期間接教育的結果。司法制度有利有錢一方以本傷人,大家不批判不迫政府設法解決,反而叫受害人基於現實放棄,何其不義?

筆者重申,沒有迷債在手,也無親友是苦主,純是以法論政,從原則出發而已。今天是苦主們最需要有人主持公道給予正確見解的時刻,但政客出完為民請命的風頭後,在重要時刻放假遺棄了他們,更下流的是加入叫好之列,民建聯與公民黨就是這個態度。選民未必是苦主,但認清政客的面目,也是公民教育的一部份。

筆者一直以來的意見,是能夠私下和解,就算蝕底了,也是個人選擇,事到今天還未肯和解的,必有原則上的堅持。古往今來,最後的勝利者,是肯堅持的人。

http://wongonyin.mysinablog.com/index.php?op=ViewArticle&articleId=1849896

2009年7月27日 星期一

《 香港歡迎你》(作詞:一悲憤迷債受害人)

名為金融中心,銷售糖衣迷債
只要你有好的騙術, 香港歡迎你;

不管好壞都是賺錢, 請不用客氣,
只要你給好的傭金, 銀行歡迎你;

銀行銷售的迷債,可是穩陣投資,
在市民存款打主意,關鍵在品牌;

風險只跟7 公司有關,請讓我們推銷,
抵押品內百多公司,決不讓市民知;

只要講了不保本,就不必披露真實風險,
禍心結構已深深隱藏於抵押品內;

香港政府最坦白,開放懷抱等你
騙術敗露不要害怕, 金管局保護你;

香港歡迎你, 為金融騙局開天闢地,
政法司法為金融騙子保障重重;

香港歡迎你,我們政府監管了不起,
有金管局保護就會有奇跡;

香港大門常打開,金融騙子來自各地
請你相信本地銀行,我們會跟你聯手;

天大地大是傭金大,請不要擔心,
騙香港市民太簡單,我們不騙白不騙;

香港歡迎你, 用欺騙手段迷惑市民,,
一切都怪雷曼破產金融危機;

香港歡迎你, 政府監管真了不起,
有政府司法監管和銀行的聯手就會有騙局奇跡

2009年7月25日 星期六

Judicial Review of SFC decision?

This was raised by a Mr. Fat Low Won from http://chukwokhung.mysinablog.com/index.php?op=ViewArticle&articleId=1844449.

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I hope the minibond holders can rise a judicial Review of SFC decision and finish within two months, just like PCCW case on including the following points.

1) why have to stop all investigation by SFC and HKMA and law suit vs banks?

2) why not 100% instead of 60%+X ?

Why SHK and KGE 100%?

What were the reasons for banks being treated differently?

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Your opinions are...?

2009年7月24日 星期五

(轉載) 「失實陳述」在雷曼事件的應用-By 王岸然

雷曼迷債事件發展到今天,可謂完全背離一個法治社會應有的做法。筆者其實只想問一個簡單得無法再簡單的問題,銀行當初的銷售手法是否違法,若然是,是銀行錯了,買賣合約無效了,銀行就應當全數賠償,但若然銀行沒有錯,一切已經做足手續,解釋的清清楚楚,那就是雷曼小投資者自己的錯,是自己投資失誤,猶如我們購買一件商品之時自己沒有看清楚商品的品質及性能就買下來,這自然是自己的責任。

雷曼迷債最終的解決建議,卻明顯只是強權,沒有公義。 早幾個星期香港的證監會才清楚表明立場,除小數專業投資者外,雷曼苦主應可獲十足回購,而事實上證監在自己的權限所及已經成功迫令多家證券商全數回購雷曼迷債,但今天在政府的壓力之下,證監會、金管局及16家迷債分銷銀行達成和解協議,同意銀行可以以「六成」之低的價錢回購投資者手上的迷債。

只有六成的回購價,道理何在?選擇接納和解的苦主,將不可再追究銀行,理由又何在?對無權無勢的小投資者而言,就算明知道理與法律百分之一百在自己一邊,又可以如何?他們對銀行還有信心嗎?對政府還有信心嗎?

筆者在三份報紙的專欄不下十數篇文章批評事件,皆只在法律的角度出發,文章皆放上網誌,有不少苦主留意及回應,亦直接收到不少報章轉寄而來的讀者來信。到這一刻,實有欲語無言之感。我無法對苦主提出簡單有力的建議,是接受還是不接受六成和解,筆者只知道,對大多數苦主而言,這是一項不平等條約,可憐的是你們求助無門,政客都已經放假去了。

筆者這裡簡單介紹在合約法之中,所謂失實陳述(Misrepresentation)的定義。所謂失實陳述,是合約的一方提出並非事實(facts)的資料,目的是誘導(induce)另一方接受合約的訂立。在合約訂定過程之中若然有一方有]失實陳述,法律的後果是另一方(被誤導的一方)有權選擇視合約無效(Voidable at the election of the party being induced)。

受誤導的一方只需證明:

(一) 有失實事實的表達過程(a representation of facts)。放到雷曼的事件中,就是銀行介紹有關迷債的情況是否皆是事實?例如曾經形容迷債非常安全,其性質是一種收息的「債權」,有沒有收藏這是一類高風險衍生工具的事實?

(二) 這是有關事實的陳述,而不是對產品的形容詞,因為一般而言,形容詞無法下定義,例如我形容一隻股票或基金的回報理想,理想就只是形容詞,但我說不會少於百分之五的回報,則是一項事實。

(三) 有關的事實是否對被誤導者決定訂約是重要的事實考慮。

(四) 受害人合理地依賴這些陳述。

亦所以,專業投資者不應依賴銀行單方面的陳述,合約有效。小投資者欠缺專業知識,會完全依賴銀行的職員的解說,只要這些解說之中重要的地方有失實的資料,合約會失去效力,結果就是小投資者有權取回十足的合約本金。法例是這樣的清楚,但現在見到的結果,何其荒謬?◇

(轉載)
「失實陳述」在雷曼事件的應用-By 王岸然

2009年7月21日 星期二

<轉載>迷債回購方案中投資者和銀行損益計算表-對銀行不但無懲罰性,反而有得賺 ?


以下為 J.Y.先生 從新聞中收集相關的迷債回購方案,加上整理得到一的列表,歸納而成的迷債回購方案中投資者和銀行損益計算表.


大家細看一下以下整理得到一的列表,便會發覺在某些情况下銀行的損失居然比投資者為少,甚致有得賺,剩餘價愈高和投資者在抵押品出售後剩餘價值餘的攤分比率愈低,銀行有得賺機會愈高及賺得愈多,

證監會表示考慮和解方案時,會根據3項原則,
一是能否補償投資者損失、
二是有關機構能否確保日後避免再犯及改善錯失、
三是要反映若干懲罰性。

現在的迷債回購方案, 對銀行不但無懲罰性,反而有得賺 ?
和解方案究竟主要是在懲罰誰?懲罰錯誤地信任了銀行的香港市民們?

以下計算未包括
- 銀行銷售迷債所收到的傭金,(對於一個4年期的迷債系列,在4年內,銀行通常是每年都收到相應之傭金);
- 投資者己收取的利息(傳有銀行要求扣除相關利息);
- 以及銀行的手續費(傳銀行傾向免收手續費),


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<列表-1> ' 60%+10% ' 回購方案中投資者和銀行損益計算表.
[ 銀行按投資本金之 60% 回購,
抵押品出售後的餘價值的首 10% 歸還投資者,
若還有餘款,首 60% 屬銀行,
若再有餘款,會全屬投資者。 ]

[抵押品售後價值] 投資者實收 投資者(損失) 銀行損/賺
-----------------------------------------------
5% 65.00% (35.00%) (60.00%)
10% 70.00% (30.00%) (60.00%)
15% 70.00% (30.00%) (55.00%)
20% 70.00% (30.00%) (50.00%)
25% 70.00% (30.00%) (45.00%)
30% 70.00% (30.00%) (40.00%)
35% 70.00% (30.00%) (35.00%)
40% 70.00% (30.00%) (30.00%)
45% 70.00% (30.00%) (25.00%)
50% 70.00% (30.00%) (20.00%)
55% 70.00% (30.00%) (15.00%)
60% 70.00% (30.00%) (10.00%)
65% 70.00% (30.00%) (5.00%)
70% 70.00% (30.00%) 0.00%
75% 75.00% (25.00%) 0.00%
80% 80.00% (20.00%) 0.00%
85% 85.00% (15.00%) 0.00%
90% 90.00% (10.00%) 0.00%
95% 95.00% (5.00%) 0.00%
100% 100.00% 0.00% 0.00%

=======================================================

<列表-2> 根據傳聞之迷債回購方案 :
按投資本金之 60% 回購, 再加相當於抵押品出售後總值的某個百分比.

[ 抵押品出售後價值 ] 預期投資者在抵押品出售後剩餘價值餘的攤分比率
40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5%
————————————————————————————————————————————————————
[5% | 投資者實收 ] 62.00% 61.75% 61.50% 61.25% 61.00% 60.75% 60.50% 60.25%
| 投資者((損失)](38.00%) (38.25%) (38.50%) (38.75%) (39.00%) (39.25%) (39.50%) (39.75%)
| 銀行(損)/賺 ] (57.00%) (56.75%) (56.50%) (56.25%) (56.00%) (55.75%) (55.50%) (55.25%)
————————————————————————————————————————————————————
[10% | 投資者實收 ] 64.00% 63.50% 63.00% 62.50% 62.00% 61.50% 61.00% 60.50%
| 投資者(損失)] (36.00%) (36.50%) (37.00%) (37.50%) (38.00%) (38.50%) (39.00%) (39.50%)
| 銀行(損)/賺 ] (54.00%) (53.50%) (53.00%) (52.50%) (52.00%) (51.50%) (51.00%) (50.50%)
————————————————————————————————————————————————————
[15%| 投資者實收 ] 66.00% 65.25% 64.50% 63.75% 63.00% 62.25% 61.50% 60.75%
| 投資者(損失) ] (34.00%) (34.75%) (35.50%) (36.25%) (37.00%) (37.75%) (38.50%) (39.25%)
| 銀行(損)/賺 ] (51.00%) (50.25%) (49.50%) (48.75%) (48.00%) (47.25%) (46.50%) (45.75%)
————————————————————————————————————————————————————
[20%| 投資者實收 ] 68.00% 67.00% 66.00% 65.00% 64.00% 63.00% 62.00% 61.00%
| 投資者(損失) ](32.00%) (33.00%) (34.00%) (35.00%) (36.00%) (37.00%) (38.00%) (39.00%)
| 銀行(損)/賺 ] (48.00%) (47.00%) (46.00%) (45.00%) (44.00%) (43.00%) (42.00%) (41.00%)
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[25%| 投資者實收 ] 70.00% 68.75% 67.50% 66.25% 65.00% 63.75% 62.50% 61.25%
| 投資者(損失) ] (30.00%) (31.25%) (32.50%) (33.75%) (35.00%) (36.25%) (37.50%) (38.75%)
| 銀行(損)/賺 ] (45.00%) (43.75%) (42.50%) (41.25%) (40.00%) (38.75%) (37.50%) (36.25%)
————————————————————————————————————————————————————
[30%| 投資者實收 ] 72.00% 70.50% 69.00% 67.50% 66.00% 64.50% 63.00% 61.50%
| 投資者(損失) ] (28.00%) (29.50%) (31.00%) (32.50%) (34.00%) (35.50%) (37.00%) (38.50%)
| 銀行(損)/賺 ] (42.00%) (40.50%) (39.00%) (37.50%) (36.00%) (34.50%) (33.00%) (31.50%)
————————————————————————————————————————————————————
[35%| 投資者實收 ] 74.00% 72.25% 70.50% 68.75% 67.00% 65.25% 63.50% 61.75%
| 投資者(損失) ](26.00%) (27.75%) (29.50%) (31.25%) (33.00%) (34.75%) (36.50%) (38.25%)
| 銀行(損)/賺 ](39.00%) (37.25%) (35.50%) (33.75%) (32.00%) (30.25%) (28.50%) (26.75%)
————————————————————————————————————————————————————
[40%| 投資者實收 ] 76.00% 74.00% 72.00% 70.00% 68.00% 66.00% 64.00% 62.00%
| 投資者(損失) ](24.00%) (26.00%) (28.00%) (30.00%) (32.00%) (34.00%) (36.00%) (38.00%)
| 銀行(損)/賺 ](36.00%) (34.00%) (32.00%) (30.00%) (28.00%) (26.00%) (24.00%) (22.00%) ————————————————————————————————————————————————————
[45%| 投資者實收 ] 78.00% 75.75% 73.50% 71.25% 69.00% 66.75% 64.50% 62.25%
| 投資者(損失) ] (22.00%) (24.25%) (26.50%) (28.75%) (31.00%) (33.25%) (35.50%) (37.75%)
| 銀行(損)/賺 ](33.00%) (30.75%) (28.50%) (26.25%) (24.00%) (21.75%) (19.50%) (17.25%)
————————————————————————————————————————————————————
[50%| 投資者實收 ] 80.00% 77.50% 75.00% 72.50% 70.00% 67.50% 65.00% 62.50%
| 投資者(損失) ](20.00%) (22.50%) (25.00%) (27.50%) (30.00%) (32.50%) (35.00%) (37.50%)
| 銀行(損)/賺 ](30.00%) (27.50%) (25.00%) (22.50%) (20.00%) (17.50%) (15.00%) (12.50%)
————————————————————————————————————————————————————
[55%| 投資者實收 ] 82.00% 79.25% 76.50% 73.75% 71.00% 68.25% 65.50% 62.75%
| 投資者(損失) ](18.00%) (20.75%) (23.50%) (26.25%) (29.00%) (31.75%) (34.50%) (37.25%)
| 銀行(損)/賺 ](27.00%) (24.25%) (21.50%) (18.75%) (16.00%) (13.25%) (10.50%) 7.75%)
————————————————————————————————————————————————————
[60%| 投資者實收 ] 84.00% 81.00% 78.00% 75.00% 72.00% 69.00% 66.00% 63.00%
| 投資者(損失) ](16.00%) (19.00%) (22.00%) (25.00%) (28.00%) (31.00%) (34.00%) (37.00%)
| 銀行(損)/賺 ](24.00%) (21.00%) (18.00%) (15.00%) (12.00%) (9.00%) (6.00%) (3.00%)
————————————————————————————————————————————————————
[65%| 投資者實收 ] 86.00% 82.75% 79.50% 76.25% 73.00% 69.75% 66.50% 63.25%
| 投資者(損失) ] (14.00%) (17.25%) (20.50%) (23.75%) (27.00%) (30.25%) (33.50%) (36.75%)
| 銀行(損)/賺 ] (21.00%) (17.75%) (14.50%) (11.25%) (8.00%) (4.75%) (1.50%) 1.75%
————————————————————————————————————————————————————
[70%| 投資者實收 ] 88.00% 84.50% 81.00% 77.50% 74.00% 70.50% 67.00% 63.50%
| 投資者(損失) ](12.00%) (15.50%) (19.00%) (22.50%) (26.00%) (29.50%) (33.00%) (36.50%)
| 銀行(損)/賺 ] (18.00%) (14.50% ) (11.00%) (7.50%) (4.00%) (0.50%) 3.00% 6.50%
————————————————————————————————————————————————————
[75%| 投資者實收 ] 90.00% 86.25% 82.50% 78.75% 75.00% 71.25% 67.50% 63.75%
| 投資者(損失) ] (10.00%) (13.75%) (17.50%) (21.25%) (25.00%) (28.75%) (32.50%) (36.25%)
| 銀行(損)/賺 ] (15.00%) (11.25%) (7.50%) ( 3.75%) 0.00% 3.75% 7.50% 11.25%
————————————————————————————————————————————————————
[80%| 投資者實收 ] 92.00% 88.00% 84.00% 80.00% 76.00% 72.00% 68.00% 64.00%
| 投資者(損失) ](8.00%) (12.00%) (16.00%) (20.00%) (24.00%) (28.00%) (32.00%) (36.00%)
| 銀行(損)/賺 ] (12.00%) (8.00%) (4.00%) 0.00% 4.00% 8.00% 12.00% 16.00%
————————————————————————————————————————————————————
[85%| 投資者實收 ] 94.00% 89.75% 85.50% 81.25% 77.00% 72.75% 68.50% 64.25%
| 投資者(損失) ] (6.00%) (10.25%) (14.50%) (18.75%) (23.00%) (27.25%) (31.50%) (35.75%)
| 銀行(損)/賺 ] (9.00%) ( 4.75%) (0.50%) 3.75% 8.00% 12.25% 16.50% 20.75%
————————————————————————————————————————————————————
[90%| 投資者實收 ] 96.00% 91.50% 87.00% 82.50% 78.00% 73.50% 69.00% 64.50%
| 投資者(損失) ](4.00%) 8.50%) (13.00%) (17.50%) (22.00%) (26.50%) (31.00%) (35.50%)
| 銀行(損)/賺 ] (6.00%) (1.50%) 3.00% 7.50% 12.00% 16.50% 21.00% 25.50%
————————————————————————————————————————————————————
[95%| 投資者實收 ] 98.00% 93.25% 88.50% 83.75% 79.00% 74.25% 69.50% 64.75%
| 投資者(損失) ](2.00%) 6.75%) (11.50%) (16.25%) (21.00%) (25.75%) (30.50%) (35.25%)
| 銀行(損)/賺 ] (3.00%) 1.75% 6.50% 11.25% 16.00% 20.75% 25.50% 30.25%
————————————————————————————————————————————————————
[100% | 投資者實收 ] 100.00% 95.00% 90.00% 85.00% 80.00% 75.00% 70.00% 65.00%
| 投資者(損失) ] 0.00% 5.00%) (10.00%) (15.00%) (20.00%) (25.00%) (30.00%) (35.00%)
| 銀行(損)/賺 ] 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00%
=====================================================
   

計算方程式:

投資者實收 = 按投資本金之 60% 回購 + 投資者在抵押品出售後剩餘價值餘的攤分比率
投資者損失 = 投資本金之100% - 投資者實收
銀行損/賺 = 投資者損失 - 銀行在抵押品出售後剩餘價值餘的攤分比率

Banks' Rule?



讀有關銀行跟證監會關於迷債談判之報道有感.

Banks' Rule:
Head: Banks Win;
Tail: Minibond Holders Lose!

銀行行騙和庶民行騙不同罪???????
我們的政府/議員/法律機構等, 對於倫敦金或祈福黨/跌錢黨等欺騙市民的集團,
是否會施以同樣的寬容, 並以現在為銀行辯解的理由 來為這些集團之欺騙行為辯護?

當受監管的金融機構銀行欺騙市民們的時候, 就不是欺騙了?
就可以對銀行網開一面,不受懲罰, 而要求受騙人來承擔責任?

千古奇冤,香港迷債,
銀行行騙,市民蒙冤。
銀行抵賴,市民無奈。
銀行欺詐,無須受罰。

銀行行騙和庶民行騙不同罪?!

或者說:雷曼迷債揭示了香港的銀行跟‘老千’掛鈎之真實面目?!

2009年7月15日 星期三

Why banks can't answer queries regarding the "Fund" (Minibond collateral)?



作為受過良好教育,有包括CDS/CDO和各類信貸掛鈎產品在內的投資經驗的專業人員和管理層的銀行,作為銷售了迷債4-6年的迷債分銷商,
- 銀行為甚麼不能回答以下關於關於抵押品之疑問?
- 銀行的協約精神和對客戶的Duty of Care 職責去了哪裡了呢?

Enquiry on the"NOTICE OF REIVESTMENT OF COLLATERAL FOR UNDERLYING SECURITIES” (letter from HSBC USA and Bank of New York). The following questions are addressed to BANKS who sold minibond to us.

The "Fund" below refers to the Fund mentioned in the "NOTICE OF REIVESTMENT OF COLLATERAL FOR UNDERLYING SECURITIES” (dated 18 March 2009). Use Minibond Series #27 as an example:

(a) Where can I find out the role and functions of Bank of New York in respect of the Minibond Series 27?

(b) Can BANKS please clarify the relationship between the Series 27 and the Fund ?
Because I have looked at the prospectuses but could not find any mention of the Fund. (c) Can you please advise where in the prospectuses for Series 27 the Fund is mentioned?

(c) Can BANKS please advise where in the prospectuses for Series 27 the Fund is mentioned?

Banks are regulated financial institutions. Banks' responsibility as minibond-distributors is NOT confined to passing on the enquiries from the note-holders to the trustee and replies from the trustee to the note-holders, regardless if the enquiries concern matter within banks' knowledge or the replies given by the trustee do not really answers the queries raised. Banks are not no-asking & no-telling & commission-collection middle-man only. Banks are bound by SFC Code of Conduct!

2009年7月13日 星期一

"well-educated", disclosure of Minibond risks, and banks' Duty of Care



One of banks’ excuses on dismissing Minibond complaints is that some Minibond victims are reasonably well-educated and should have been alerted by the ‘red flag’ scattered around in the prospectuses.

Understandably, the Minibond designers & promoters would argue (in their heart) that: the ‘ref flag’ is indicative of the real nature of the products and has been well hidden, notwithstanding the reassuring façade ("credit-linked to 7 well-known companies") and the message of safe and diversification that it is designed to convey.


No professional intermediary could have valued the Minibond using only the information provided in marketing material (including Prospectus).

"Minibond Structure and Pricing Report" by Ernest & Young to Hong Kong Bank Associations (Dec.2008) reveals the material information and risk disclosure that are missing from Minibond prospectus.

Banks are blaming SFC for the minibond approval, in additaional to banks' claim that well-educated clients should have known the true feature and risks of Minibond. Can banks repeat their view on the material risks of Minibond today, after over 4-6 years' minibond sale?

Banks seemed to behave like a no-asking & no-telling commission-collecting only middle-man. What happened to banks' duty of care to its clients?

Did banks' well-educated professional & management who have expertise in CDS / CDO / CDS / credit derivative /other investments products forget that they are bound by "Code of Conduct" (knowing the product, explain the true nature and risks to clients, make adequate disclosure of relevant material information)?

Financial institutions engage in improper conduct for financial gain. As in the case of those who evade tax, penalties must have a deterrent effect. Like tax evaders, the financial institutions should have faced penalties of up to three times the fees and commissions they earned as a result of their misconduct. Regulators in other jurisdictions have found that removing the financial gain is an effective deterrent.

In other jurisdictions, when misconduct by financial institutions has been shown, compensating all affected investors is the norm. The onus is on the financial institution to demonstrate why an investor should not be compensated. Our process of putting the onus on the investor to prove his claim puts many ordinary investors at a disadvantage.

The outcome of this saga does not appear to be just and does not augur well for consumer protection in thefinancial service sector.

2009年7月9日 星期四

我为什么要求100%赔偿 ?



Dear Legco Members,

首先,我非常感謝您們給與迷債受害人的幫助和支持,非常感謝您們為了調查出迷債之謎和造成迷債之災的原因而做出的不懈努力。

其次,我想簡述我要求銀行100%賠償本金之理由。

讀信報7月6日迷宗一文〝銀行理虧 應全數回購迷債〞 後,讀者們(不需是金融專才) 也應明白迷債此等產品由發行到銀行內部審查,中間無不涉及隱瞞(實質是欺騙) 及對投資者失責,……. 如果在解决方案上讓銀行以六或七成回購草草了事,在港經營的銀行業對客戶之Duty of Care 之要求的確是十分低,其結果受罪的只是一群小存戶。那麽,在香港公義何存?

或者說: 當銀行欺騙的時候,就不是欺騙了????? 銀行行騙與庶民不同罪???????

銀行是具備了一切所需之教育程度 和 CDS / CDO / 合成 CDO /信貸掛鈎產品等信貸衍生工具的投資知識和經驗。如果銀行沒有能夠給客戶解釋產品之真是特徵和相關風險,沒有能夠把充分的資料給客戶的話,原因何在呢?

和廣北先生在銀行銷售了4-5年 (2003-2008) 共 36 個迷你債券系列之後,於2008年9月27日,公開承認:“現時本港銀行作為雷曼迷你債的包銷商或分銷商,掌握的信息十分有限。這些債券狀況如何﹖債券抵押品的性質是什麼﹖。。。目前包銷商都不掌握確切信息。”

如果銀行理解產品之真實特徵和風險,為什么和廣北先生說“銀行”對於“債券抵押品的性質”不確切瞭解 ? (和先生用”債券“來簡稱”迷債)。為甚麼銀行在銷售了4-5年 迷你債券系列之後卻半各字都不敢提迷債這個“債券”之真實特徵和風險?銀行怕甚麼?銀行心虛了嗎?

Regulated financial institutions are obligated to explain and disclose true features and risks of products that they are selling, according to SFC Code of Conduct.

Financial institutions engage in improper conduct for financial gain. As in the case of those who evade tax, penalties must have a deterrent effect. Like tax evaders, the financial institutions should have faced penalties of up to three times the fees and commissions they earned as a result of their misconduct. Regulators in other jurisdictions have found that removing the financial gain is an effective deterrent.

In other jurisdictions, when misconduct by financial institutions has been shown, compensating all affected investors is the norm. The onus is on the financial institution to demonstrate why an investor should not be compensated. Our process of putting the onus on the investor to prove his claim puts many ordinary investors at a disadvantage.

證監會行政總裁韋奕禮出席研訊時再次重申,雷曼事件解決方案必須符合三大原則,包括降低客戶損失,用行動糾正再發生違規問題之可能,方案並且要有懲罰性及阻嚇性.

The SFC's 3 principal is norm & inline with other jurisdictions (e.g. world financial center New York, etc.).

The 60%-settlement proposal does not appear to be just and does not augur well for consumer protection in the financial service sector.

Would you please work out a settlement with banks that meet above 3 principals?

Thank you again and appreciate your support and help to Minibond victims.

2008-News: US Regulators alleged that brokerages misled investors into believing that auction rate securities were safe, cash-equivalent products, when in fact they faced increasing liquidity risk. Major financial companies Goldman Sachs, Morgan Stanley,UBS, Citigroup, Merrill Lynch, Wachovia Corp.,and others that sold auction-rate securities have reached 100% buy-back settlements.

Best Regards


A Victim of Minibond sold by Wing Hang Bank

P.S. Quote from
[《銀行理虧 應全數回購迷債》-迷宗-信報7月6日


[從一開始,整個銷售安排都是隱瞞着迷債的真正結構,怪不得到現在,還有很多人包括財金官員都認為,如雷曼不倒,天下就無事,況且雷曼當日還是A+評級的。先讓筆者再簡單的解說這批迷債來糾正誤解。

轉移視線刻意隱瞞
只看上面,你會買迷債嗎?一般人都不認識CDO,每年回報又只有五厘,根本不合風險回報比例,當然不會買!雷曼就來一招轉移視線,把產品來個包裝,就是跟小投資者們買個credit default swap(CDS)。在36系列中,他先選了七間本地大銀行、大藍籌,說如任何一家出事,我雷曼就充公你們小投資者在 Pacific Finance 的債權,你就從我雷曼手上接過那家出事公司的債務。
這招真管用,使人覺得是在冒大藍籌的風險而收五厘息,頗吸引!其實,CDO 的風險從沒轉移,還是在小投資者頭上。但大家知否那些CDO的回報又怎會只得五厘?雷曼成功把高風險的CDO賣予小投資者,就只付那可憐的五厘息,而CDO的高回報就保留給自己,奸狡吧?但這是商業社會,你情我願。要害之處是他們隱瞞了上面的安排。怎隱瞞呢?
在宣傳單張上,只有三個重點大字標題:3年期,5厘息,本金與7大公司掛鈎;再加大備注:不保本,就是這樣。對於CDO的交代,真是小之又小,更在小標題上把它變為空殼公司給你的抵押品之一,只在那些小字(fine-print)中才短短說出替投資者買CDO和CDO也是風險所在的事實。
就算在正式的銷售檔, Issue Prospectus 中開始的十多頁,都只是大篇幅談那七間大公司的背景、評級如何,七間大公司出事時小投資者會有什麼損失。對CDO的敘述,全在文件的中後半部,篇幅也小得可憐。這樣,你就先入為主以為迷債只跟七大藍籌掛鈎了。
又且看正式的銷售檔怎樣作最後的推薦,說迷債適合哪類型投資者(第11頁):
1. 滿足收定息者(講了等於沒講);
2. 對七大藍籌充滿信心者 (轉移視線);
3. 不介意未到期空殼公司也有權提早贖回迷債者;
4. 願意承受虧本風險者,而在七大藍籌出事或迷債被提早贖回時就最易虧本。

......
筆者初看檔時,也不知CDO的風險並非賣回給雷曼,要一直看下去,看到放在附件中的CDS合約本身才知道,此風險還是留在小投資者身上。此合約又真是非常「專業」,即是全部艱澀英文,要行內人細心閱讀才能明白。筆者有一次跟David Webb 討論此點,連他也看錯了。
銀行本身又怎去推銷?筆者一直從事企業融資,但多年前在上一間銀行工作時,也應零售部老總要求,幫他們向大孖沙們推銷類似產品。生意人重利錢,沒有兩三個開的,都不會冒險;迷債只有五厘,我說不可能的。零售部只一路說這是藍籌低風險,正就是上面那幾個重點,還有叫我們打人情牌。我們不久就停止銷售,只因回報不吸引,無人問津。

銀行有責任作盡職審查
不過,就從無人向我們解釋過背後有CDO的安排。銀行有市務發展部和法律合規部,應是來支援作前線的營銷營業隊。為何當時無人能解讀迷債?是雷曼在刻意隱瞞?是銀行零售管理層只追求佣金而不盡職審查和瞭解產品?還是一般商業銀行,特別是零售部,根本就沒有經驗和專業知識去理解日新月異的財資產品?銀行 實在不應單單提供一個零售網絡予投資銀行向公眾行銷。
在資訊永遠分配不均的現實下,銀行有責任作盡職審查,提供公正分析予一眾缺乏這方面知識的小投資者。今次迷債事件正正暴露了這結構性問題。求佣金利潤,沒錯,但卻沒有足夠專業知識和監管去制衡。銀行與客戶之間的互信已全部消失了。雖然筆者也是從業員,但幫理不幫親,銀行不全數回購,說不過去。
...... ]

2009年7月8日 星期三

《轉載-7》雷曼事件之真相研究報告


    

第四章  金管局的責任

4.1           金管局的責任在於確保銀行徹底了解個別客戶的背景及投資需要後,確定產品適合某特定投資者(《操守準則》);中介人有責任解釋所銷售產品的性質及風險,並確保產品適合客戶。但證監會所獲投訴清楚顯示,很多投資者並未意識到這些風險(證監報告2.3.2)

4.2           金管局報告亦用了很大篇幅解釋這個監管目標(金管局報告第3.11-3.15)。第3.15段更說明,產品風險評估工作一般由獨立於銷售部門的風險管理部門進行。中介人士只可向其認為適合的客戶建議有關產品。

4.3           金管局報告第4.13段提出,證監會早於二零零五年已發現中介人士的銷售手法有問題。證監會當時發表了一份《關於持牌投資顧問的售賣手法的報告》,指出由其直接監管的中介人士有如下問題:

4.3.1         -    有投資顧問沒有向客戶提供足夠解釋及資訊,協助客戶作出投資決定。
  - 在某些情況下,產品的風險更並誤導,而使客戶以為有關產品屬於低風險。
  -     在某些情況下,投資顧問無法合理解釋為何向某些客戶推薦某些產品.     
  - 在某些情況下,投資顧問沒有清楚認識客戶的財政狀況、投資經驗、投資目的及風險承受能力,以確乎產品適合該名客戶。

4.4           上述問題全部都是今次迷債事件發生後被揭發的不良銷售問題。證監會對受其直接監管的投資顧問進行調查後,把這個報告轉交金管局。

4.5           金管局在零五年三月發出的通告中,提醒銀行要注意上述事項,金管局亦會對銀行緊密調查,確保銀行不會出現類似情況。

4.6           到零七年六月,證監會在第二次視察中發現同樣問題亦出現在其它由其監管的中介人士身上。證監會指出,上述違反《操守準則》的不良銷售手法甚為普遍,並已就嚴重違反準則者採取紀律行動。金管局在六月一日再一次提醒銀行要注意上述事項,並表示金管局亦會對銀行進行緊密調查。

4.7           由此可見,非常近似於迷債的不良銷售手法早於零五年已被證監會揭發,金管局亦獲知會。如果金管局在零五年已經認真着手對銀行進行調查,並對違反《操守準則》的職員或銀行採取紀律行動,則能夠大大減輕今次事件的廣乏性。

4.8           然而,金管局因應證監會的兩份報告進行了甚麼工作呢?

4.9           金管局在零六年三月進行了一次審查,他們首先對理財產品的銷售進行調查,金管局的結論是部分銀行在評估客戶是否適合購買其所售產品方面採取的經營手法非常可取,謹此列述以供同業借鑑。

4.10        這份通告未有清楚說明整個調查結果,其隱含意思卻似是,部分銀行在遵守《操守準則》方面未如理想,通告的目的是要提示他們作出改善。 通告最後表明,計劃在零六年第二季進行第二輪現場審查,並會集中檢視認可機構向零售客戶銷售保險及結構性產品的手法,以及審查認可機構對上述最佳營運手法的落實情況。

4.11        第二論審查結果如何未有公布,但金管局報告卻補充,發出這份通告後,有關註冊機構在評估及配對產品風險與客戶的風險接受程度方面運用了更有系統的分類方法。

4.12        金管局沒有公開的資料包括:第一輪調查的結果如何,銀行是否普遍存在證監會報告提及的不良銷售手法;在第二輪調查後,金管局是否認為銀行已合乎《操守準則》的要求?若以現時被投訴的情況來看,似乎不良銷售手法仍然存在,那為何金管局當時沒有即時採取行動,對違規銀行作出警告?

4.13        到零七年三月,金管局再次發出審查結果通告,金管局仍然堅稱,大部分銀行已採取足夠措施防止產品與客戶之間的錯誤風險配對,亦防止不合適的產品向長者出售。這點明顯與事實不乎。

4.14        不過金管局仍在附件中承認有個別銀行的做法有不足之前,例如:沒有詳細紀錄投資者過往投資經驗、沒有向投資者派發銷售章程、沒有正式程序界定何人可被定義為專業投資者、沒有內部監控系統定期檢查銀行本身是否按照《操守準則》行事。

4.15        但可惜,金管局只有繼續提醒銀行要作出改善,而沒有採取任何實際行動。

4.16        零七年五月,證監會再次發出指引,確保中介機構按《操守準則》行事,金管局則繼續提醒銀行要遵守有關規定,並會在定期審查時了解銀行的改善進度。

4.17        已到零七年六月,證監會發表第二報告時已說明問題不良銷售問題的普遍性及嚴重性,而金管局仍然未有實際行動。

4.18        由零五年至零七年,金管局的工作是不停發指引,前後發了五個指引,但銀行表現仍未理想,金管局並非不知情,但卻沒有採取任何實質行動阻止銀行繼續以不良手法行銷,金管局要為此付上很大責任。直至2008年初,金管局才直接建議銀行把這些迷債相關產品訂為高風險,希望銀行停止把迷債向一般投資者發售。 

4.19        金管局需要交代的問題是:

4.19.1            - 零五年三月金管局接獲證監會的報告後,有沒有即時進行甚麼採施?
    -  零六年上半年進行了的兩次調查中,金管局是否已經發現雷曼迷債不良銷售的問題,其廣泛性及嚴重性呢?
    -   零七年金管局承認部分銀行的做法未如理想,金管局採取了甚麼具體的補救措施呢?
    -   對於一些透過不良銷售手法購買了某些投資產品的市民,金管局採取了甚麼具體的補救措施呢?
     -   零八年,金管局建議銀行把這些迷債相關產品訂為高風險,銀行如何回應金管局的建議?
    -   金管局是否發現大部分銀行都把這些產品列為低風險,與金管局意見不符?



2009年7月6日 星期一

《轉載-6》雷曼事件之真相研究報告


第三章 披露為本

3.1           證監會在向財政司司長提交的有關雷曼債券引起的事宜的報告(報告)中,刻意淡化本身的責任,不承認現行「披露為本」的做法出現問題。

3.2           現行監管制度可以分為兩個層面:一、證監會認可產品銷售文件,確保文件提供了有關法例或指引要求的披露;二、金管局需要要求產品推銷員確保產品適合個別投資者。

3.3           換言之,目前的監管架構並非純粹的「披露為本」,仍有「產品合適性」的考慮。「披露為本」只是證監會審批產品文件時的原則,即監管制度的第一層;在監管制度的第二層,中介人士需要根據《操守準則》自行對產品作出風險評估,同時對投資者進行評估,以便進行投資者與投資產品的配對,確保產品適合個別投資者(報告第4.4.2點、第34.1-34.2)

3.4           我們先討論第一層監管制度。

3.5           在「披露為本」的原則下,證監會其中一項監管責任是,根據發行人提供的資料,致力確保銷售文件全面而適當地披露有關產品的所有相關特點及風險,從而保障投資大眾的權益。(報告第3.1)

3.6           針對迷債,《公司條例》訂明這類債權證需要達到的整體披露標準,即發行人必須在招股章程內載有「充分詳情及資料,使一個合理的人能在顧及所有要約的股份或債權證的性質、公司的性質以及相當可能考慮收購該等股份或債權證的人士的性質後,對於在招股章程發出的時候公司的股份或債權證,及公司的財務狀況與盈利能力,達成一個確切而正當的結論。」(報告第3.2.2)

3.7           可是證監會又指出,在他們認可銷售文件時,只會依賴發行人提供的資料,而不會核實該等資料的準確性(報告第24.3);不會評估產品是否適合消費者(報告第24.4);不會為了釐定產品風險而評估產品(報告第24.5)

3.8           要達到上述3.6段提及的披露標準,證監會需要對產品有一個準確的認識。特別是複雜如雷曼迷債這種衍生工具,若果證監會只依賴發行人資料,不對此作出核實,不對產品作出評估,如果對產品作出一個獨立理解,如何能夠判斷發行商所披露的資料是足夠及充分,如何判斷已披露的資料足夠讓投資者對產品的回報與風險作出一個正當的結論呢?

3.9           今次雷曼事件之出現其中一個主要原因就是產品資料披露明顯不足(詳見第二);令人質疑其披露水平是否達到上文第3.6段提及的披露標準。

3.10        就此,證監會需要向公眾交代下列九個問題:

3.10.1    在他們審批雷曼債券銷售章程時,有沒有認真研究過這個產品?

3.10.2    有沒有利用他們的經驗及專業知識仔細閱讀銷售章程?

3.10.3    在審閱途中是否得知銷售章程遺漏了很多重要的產品資料?

3.10.4    是否懷疑過該些遺漏了的資料對投資者評估產品風險起着關鍵性的作用?

3.10.5   證監會認為他們有否致力確保銷售文件全面而適當地披露有關產品的所有相關特點及風險?

3.10.6    證監會是否同意,正如第二章解釋,單靠銷售文件的資料,投資者根本無法準確評估產品的所有風險?

3.10.7    證監會認為雷曼銷售文件的披露水平是否符合上述3.6段《公司條例》訂明的標準?

3.10.8    證監會又是否認為,單靠獲批的銷售文件,中介人士有能力《操守準則》進行第二層監管目標,即自行對產品作出風險評估? 

3.10.9    還是,證監會認為中介人士有能力及責任自行找求銷售文件以外的資料,而對產品作出深入的認識,從而盡責地按照《操守準則》達成第二層監管目標?

3.10.

3.11       我們同意是否繼續使用「披露為本」的原則是一個複雜的問題,需要深入檢討。正如證監會在報告中羅列了很多理由反駁監管機構評估產品的做法(報告第24.3-24.6),例如:監管當局不應該以合適性作為認可產品的準則,理由是每件產品都會對某些投資者在某些情況下不合適,監管當局既難以訂下一套清晰的準則,亦有礙市民投資權利,不利市場發展。監管當局在審批產品時給予一個風險級數亦存在一個問題,因為產品風險亦會因為當時市場環境而改變,如果審批產品時的市場環境大為不同,其評估亦會變得不再合適。

3.12        這些問題可以繼續仔細研究。不過,現行證監會過分推崇「披露為本」的做法顯然並不理想。這一點能夠從「迷你債券」這個名稱引起的爭議發現。證監會早在2004年已經意覺現行法律對債權證作出的定義涵蓋廣泛,發行人有空間把任何投資安排納入這個定義之內,而「迷你債券」這個名稱亦因之而在法律條文的理解下視為合法(報告第25.2點、第28.2)。即使證監會亦同意迷你債券包含衍生工具,亦即同意「迷你債券」這個名稱可能是利用這個法律空間,但證監會卻仍單單依靠中介人確保投資者明白投資衍生工具的風險(報告第28.4),亦即全然依賴中介人堅守第二層監管目標。

3.13        證監會的意見是,推廣材料和「迷你債券」這名稱只是預期會向投資者提供,以利便他們對迷債達成確切而正常的結論的有關資料的次要部分。推廣材料不應當作獨立文件使用,其撰寫目的純粹是通知投資者迷債系列已經推出,現時已有對中介人作出規定,能夠確保散戶投資者不會只依賴這些推廣材料作出投資決定。證監會竟然在進行調查時才發現,原來投資者非常依賴獲證監會認可的推廣材料。證監會卻一直以為,認可該等推廣材料時所依據的基礎是投資者在作出投資決定前會閱讀有關章程(報告第28.3-28.4)

3.14        證監會作出這種陳述令人詑異,令人懷疑證監會完全不能掌握市場現況,對投資大眾缺乏最基本的認識,如此怎樣能夠完成其保障投資大眾利益的法定監管目標?


2009年7月5日 星期日

《轉載-5》雷曼事件之真相研究報告

(續: 第二章 解構迷你債券結構)


2.11 表1清楚說明,雷曼迷債雖然結合HSBC CLN與Mahogany票據,但其資料披露範圍只局限於與HSBC CLN相類的資料。

2.12 對於雷曼迷債的第二層架構,即類似Mahogany票據的結構,卻只提述有關抵押品為AAA級,並會與雷曼作出某種形式的掉期安排。關於這項抵押品(即雷曼發行的合成CDO)涉及超過100家企業的名稱及業務完全沒有提及,該等企業出現財政困難對雷曼債券投資者的影響亦隻字不提。與Mahogany票據的披露水平作一比較,由此可知投資者根本沒有可能對雷曼債券作出一個準確的認識。





2009年7月3日 星期五

《轉載-4》雷曼事件之真相研究報告

(續: 第二章 解構迷你債券結構)

2.10 當我們比較HSBC CLN系列12、Mahogany票據,及雷曼迷債系列19的產品結構及銷售章程,即能看見雷曼迷債披露資料方面的嚴重缺失。

1:比較三種結構式產品的披露水平

HSBC CLN 系列12

雷曼迷債系列19

Mahogany票據

發行人

HSBC Structured Notes (Cayman) Ltd

Pacific International Finance Ltd.

Mahogany Capital Ltd.

股份信託人


HSBC Financial Services (Cayman)Ltd

HSBC Financial Services (Cayman) Ltd.

Perpetual Trustee Company Ltd.

公司董事

Cereita Lawrence

Scott Aitken

Kareen Watler

Cereita Lawrence

Scott Aitken

Sarah Coombs

沒有公布

發行日期

2005. 4. 8

2005. 4. 25

2004. 10. 21

第一種 信貸工具

10家企業之信貸相聯

7家企業之信貸相聯

不適用

參考企業出現財困時用作賠償的指定債權

有列明

有列明

不適用

抵押品 /擔保

香港上海匯豐

AAA評級證券作為抵押品,並與雷曼進行掉期安排。抵押品可能會包括已抵押債券或其他資產證券,但投資者事前不得而知。

不適用

第二種 信貸工具

不適用

即是上述抵押品,但沒有清楚提及其產品結構及內容。

購買雷曼(Saphir)發行的合成CDO,與150家企業的信貸相聯,並與雷曼進行掉期安排。

相聯企業出現財困時用於賠償的指定債權

不適用

適用,但沒有提及。

跟據Saphir的公開招股書可以查閱。

抵押品

不適用

適用,但沒有提及。

某種浮息票據,可從Saphir的公開招股書查閱。

指定企業出現財困時的情況

不適用

適用,但只說明若該等作為抵押品的證券基於任何原因需要提前贖回,迷債本金亦要提前贖回。

詳細說明對利息及本金回報的影響。

2.11 表1清楚說明,雷曼迷債雖然結合HSBC CLN與Mahogany票據,但其資料披露範圍只局限於與HSBC CLN相類的資料。
(續:見下文《轉載-5》

《轉載-3》雷曼事件之真相研究報告



第二章 解構迷你債券結構

2.1 迷你債券是一個非常複雜的產品,把兩種不同的信貸衍生工具合而為一。經證監會認可的銷售章程卻沒有公布產品的一些重要事實,投資者沒有可能對迷債有一個完整的認識,從而準確評估這項投資的所有潛在風險。

2.2 以下我們會集中討論由Pacific International Finance Ltd. (PIFL) 發行的迷你債券系列10至36。這些系列的迷債由2004-2008年發行。簡單而言,這些系列的迷債把兩種信貸衍生工具結合在一起。這兩種信貸衍生工具在市場分別有獨立發售。這兩類產品其實與早前發行的迷債系列6及9有點相近,但由系列10開始,迷債就成為一種二合一的信貸衍生工具。

2.3 第一種信貸衍生工具的結構與迷債系列9相同,匯豐亦有發行類似的產品,名為 USD Callable Basket Credit Linked Notes (HSBC CLN)。

2.4 這種產品相當於為多家指定企業賣保險,投資者向產品發行人收取保費,如果指定企業出現財務問題,投資者將損失本金,只能取回該企業某種指定債權的市值。發行人從集資所得購買一些指定抵押品,例如雷曼迷債系列9指明以雷曼浮息票據作為抵押,HSBC CLN則沒有指明抵押品,只由匯豐提供全面擔保。換言之,投資者需要承擔兩方面的風險,即指定企業及抵押品的信貸風險,並以固定利率作為回報(參考圖1)。

2.5 第二種信貸衍生工具是合成抵押債券證券(Synthetic CDO),例如在澳洲由Mahogany Capital Limited發售的Mahogany票據,其形式類似雷曼系列6。在2004及2006年,Mahogany向零售客戶發售票據,集資所得用來購買雷曼發行的Synthetic CDO。這種合成CDO由雷曼成立的空殼公司發行,例如:Saphir。

2.6 根據Saphir在零八年推出的2008-8合成CDO的銷售章程顯示,雷曼把超過100家企業組成一個投資組合,如果該組合中的企業出現財政困難,雷曼將會減少向Saphir投資者派發的利息,當出現財困的企業超過一定數目,Saphir投資者將失去所有本金,只能索回該投資組合的企業某種指定債權的市值。換言之,這類合成CDO妨如把一連串的信貸違約掉期(CDS)組合而成的CLN。由於Saphir集資所得不會直接購買該投資組合,資金將會購買一些例如市場基金等抵押品。(參考圖2)

2.7 正如第一種信貸衍生工具,投資者既要承擔投資組合內的100家企業的信貸風險,亦要承擔抵押品的風險。投資者從中換取利息回報。

2.8 迷你債券系列10至36把上述兩種產品合而為一。方法是利用第一種衍生工具集資所得購買第二類衍生工具,並以此作為迷債的抵押證券(參考圖3)。

2.9 換言之,迷債投資者購買這種二合一產品後,要承擔三重風險,包括:第一層結構中指定企業(一般是6家較知名的企業)的信貸風險、第二層結構中超過100家指定企業的信貸風險,以及第二層結構中的最終抵押品的信貸風險。

2.10 當我們比較HSBC CLN系列12、Mahogany票據,及雷曼迷債系列19的產品結構及銷售章程,即能看見雷曼迷債披露資料方面的嚴重缺失。

表1:比較三種結構式產品的披露水平 (續:見下文《轉載-4》)

轉載: 揭露雷曼事件之真相

《轉載-2》雷曼事件之真相研究報告




第一章 序

1.1 民主黨及雷曼苦主大聯盟(大聯盟)合作撰寫這份研究報告,目的是要指出金融管理局(金管局)與證監及期貨事務監察委員會(證監會)在今次雷曼事件上需要負上的責任。

1.2 政府及兩個監管機構由始至今都認為,雷曼事件的起因是部分銀行及銷售商的部分員工使用不良銷售手法。所以,銷售商要為今次事件負上大部分責任。

1.3 民主黨及大聯盟卻認為,雷曼迷債作為一個非常複雜的衍生工具竟然可以通過零售銀行十分成功地被推銷給普羅大眾,證監會與金管局是難辭其咎。

1.4 雷曼迷債的產品結構包括兩個主要部分,這兩個部分本身可以獨立而存,市面上亦有獨立發售。雷曼迷債把兩個產品合而為一,但在銷售文件及宣傳單張中卻只強調其中一個產品的結構,另一個產品卻只有非常模糊及籠統的介紹。

1.5 換言之,投資者單憑公開資料,只能夠掌握雷曼迷債的一半,另一半卻難以理解。投資者無法對雷曼迷債作出確切而正當的結論。

1.6 證監會其中一項監管責任是,根據發行人提供的資料,致力確保銷售文件全面而適當地披露有關產品的所有相關特點及風險,從而保障投資大眾的權益。雷曼迷債的銷售文件未能把產品特點全面反映,究竟證監會是被蒙在鼓裡,還是監管不力。

1.7 除了披露為本,本地監管模式其實亦包含了評審為本的原素。金管局的責任在於確保銀行符合《操守準則》的規定,要徹底了個別客的背景及投資需要,並對產品進行風險評估,從而確定產品適合某特定投資者。

1.8 資料顯示由2003年至2008年,金管局一直都催促銀行遵守有關指引,可是金管局有沒有進行具體措施以落實這個監管目標呢?金管局曾否發現銀行違反上述指引呢?如果金管局知道有銀行不按指引行事,為何沒有採取任何行動呢?由此可見金管局對今次事件要負上很大的監管責任。
1.9 以下各章內容會更深入地探討證監會及金管局的責任。在第二章,我們將會簡單勾畫出雷曼迷債的產品結構。在第三及第四章,我們會針對現時「證監不監、金管不管」的問題,說明兩個監管機構的責任。

1.10 總結而言,我們認為雷曼迷債事件並不只是金融海嘯引申的問題、並不只是不良銷售的問題、亦非單是雷曼迷債設計人的問題,今次事件同樣反映了現行監管架構不足之處。我們促請政府當局及兩個監管機構承認責任,進行有效的改革,防止雷曼迷債事件再次出現,同時為雷曼事件的受害者還一個公道。

轉載: 揭露雷曼事件之真相

2009年7月2日 星期四

《轉載-1》雷曼事件之真相研究報告



序言 陳光譽

雷曼夢魘將醒乎?
I
雷曼事件已過了大半年, 不管以後發展如何, 都會對香港發產生深遠的影響。 對於苦主來說, 一直以來的焦慮和痛苦, 就如生活在惡夢中, 只希望早日從夢魘醒來, 重過正常生活。

雷曼產品本身就有很大的欺騙性。 若說迷你債券是一個騙局, 亦非虛言。 迷你債券(簡稱「迷債」)本身名稱的設計就是要引君入局, 令買者以為這是將債券拆細, 或將大戶專用的債券拆細為適合散戶的債券。 由於迷債名稱的誤導, 令三萬多個散戶紛紛墮網。 是以當證監會總裁韋奕禮說: 「迷你債券只是品牌」, 全港輿論嘩然, 以為韋氏是外星人, 要驚動特首澄清說「迷你債券不是債券」。香港這個「亞洲世界之都」, 一時間時光倒流, 返回二千多年前「白馬非馬」、「飛矢不動」的詭辯世界中。

迷債表面上與六、七間大公司, 甚至中國國債作信貸掛鈎(Credit-linked), 銀行的銷售單張都以此作為招徠。 前線銷售人員千篇一律, 異口同聲說: 「即使其中一間大公司信貸破產, 買主只損失七份一。」 實際上並非如此, 其中一家破產, 則本金可能全失。 而且, 更大的禍害, 隱藏在所謂墊底証券(underlying securities), 有時則乾脆稱為抵押品(Collaterals), 與超過一百間公司的CDS(Credit Default Swap 信貸違約掉期)掛鈎, 成為所謂的合成 CDO (Synthetic Collateralized Debt Obligation抵押債務責任)。 只要其中六、七家公司發生信貸事件, 亦足以令投資者本金全軍盡墨。 這個隱藏的禍害, 並無如實的披露, 稱之為包藏禍心, 實不為過。 本報告作者稱之為 Piggybacked structure, 或可說是「禍心結構」。 詳見本報告第二章。

至於何謂信貸掛鈎? 何謂CDO? 何謂合成CDO? 何謂CDS? 銷售章程並無說明。 即使有, 也有如天書, 非專業中的專業人仕, 難以明白。 以下一段文字, 隨意從一份銀行文件抽取出來, 意圖用來解釋CDO和合成 CDO, 讀後有多少人可以明白其內容?

「合成CDO是一種有抵押債務責任( CDO )。 雖然CDO通常是以一組資產作為
支持的結構性債務工具, 但合成CDO卻並不實際投資在一組實物資產上, 而
是投資在以一組資產為參照的信貸失責掉期上, 該組資產于該信貸失責掉期
的確認書中列明, 投資者可以查閱上述信貸失責掉期的確認書。 請向分銷商
了解進一步的細節。」

可圈可點的是「請向分銷商了解進一步的細節。」不知道分銷銀行中有多少管理人員能明白這段文字的內容, 更不用說前線銷售人員。


迷你債券是雷曼產品中結構最複雜者。 明白了迷債的結構, 就可明白同類產品的結構, 如星展的「零售債券」(Constellation Notes)、摩根士丹利的「精明債券」(Octave Notes), 甚至其他雷曼產品例如: 股票掛鈎票據(Equity-Linked Notes), 基金相聯保本票據(ProFund Notes) 等等, 都可由此有所指引或參考。 這就是解構雷曼產品, 由迷債開始的理由。

II
香港的監管機構 – 證監會和金管局, 口口聲聲說「披露為本」(Disclosure-based regulation), 可是上述迷債的「禍心結構」在銷售文件或章程中, 並無足夠的披露, 監管當局視而不見。 即以去年底證監會和金管局呈交財政司的兩份報告, 都避而少談或閃鑠其辭, 並且在關鍵的骨節處, 塗脂抺粉, 為求掩飾其失職這個事實。 見本報告第三章。

銷售銀行追求利潤, 見利忘義, 完全罔顧對其信任多年的客戶之利益, 將大量定期存戶以不良銷售手法引往購買雷曼產品, 造成當前近五萬名雷曼苦主, 哀鴻遍野, 慘絕人寰。 今年元月底新鴻基「百分百回購」事件, 已反映出分銷商涉及不良銷售的系統性問題。

沒有存戶的利益, 何來銀行的利益? 沒有存戶的信心, 何來銀行的穩定? 何來金融中心的地位? 倘若連香港自己的市民, 對銀行都疑惑重重, 凡事要証明、 凡說話要錄音、凡文件要備案等等, 互信的基礎不存在, 香港還可以叫做國際金融中心嗎? 此所以去年雷曼事件發生後不久, 十月初即有東亞銀行的擠提事件。 東亞擠提應該是向政府、向銀行發出的嚴重警號。 但半年過去了, 政府和銀行一如中了夢魘, 雷曼事件仍陰霾不散。

政府和銀行都想藉程序和法律來逃避責任。 很明顯, 程序和法律都是向銀行利益傾斜。 金管局到今年三月初(05/3/2009)投訴個案20,345宗, 只有356 宗(2%)有足夠証據轉交證監會, 餘下的19,239宗(95%)仍在進行不同階段的調查, 這個投訴程序用意就是要拖死苦主。 至於法律, 凡是法理上有虧的, 且有可能進行訴訟, 銀行即與苦主和解了結。 其餘絕大多數的個案, 若無訴訟威脅, 或苦主無力打官司, 銀行則束諸高閣。 至於政府大力倡導的「消費者訴訟基金」, 無一宗訴訟個案。 「調解仲裁」框架, 無一宗仲裁。 可見投訴程序和法律框架是如何的不公平。 不公平的解決方法只可以是短暫的; 長遠而言, 不徹底解決問題, 政府、銀行、甚至社會, 都要付出沉重的代價。

III
雷曼事件是社會公義事件。 一如三聚氰胺的毒奶粉事件, 這是個大是大非的公義事件。 雷曼事件在香港之所以發生, 其成因乃是政府事前監管失職, 事後卸責。 銀行及証券行既無審慎盡責保護存戶, 反以不良銷售手法誤導存戶。 金融海嘯, 雷曼破產只是觸發點而已。 正如燃燒現象, 沒有可燃物, 沒有氧, 即使有高溫仍不會燃燒。 香港監管若不是失職、政府若不是無能、銀行若不是不良銷售, 即使金融海嘯, 雷曼事件在香港是不會出現的。 即或出現, 也不致釀成災難。

由於不問是非, 於是對雷曼事件的核心問題便避而不答。 「何以高風險的衍生工具, 可以包裝成低風險類似定期存款產品, 在零售銀行廣泛地向普羅大眾銷售?」 金管局及證監會在去年年底提交財政司的兩份報告, 都對此問題避而不答或繞過問題。 財政司不單不向金管證監問責, 反而誇獎其報告有前瞻性。 近五萬個苦主中箭倒地, 垂死哀號, 在位者不責成馬上救人, 卻大談以後如何防止中箭, 可謂麻木不仁之極了。

最壞的時候, 亦是最好的時候。 雷曼事件的災難性, 可謂空前。 際此非常時期, 正是政府高層顯露其非凡魄力, 霹靂手段, 表示其以民為本情懷的最佳時機。 遺憾的是, 由特首以降, 財金高官, 迄今為止, 俱上下相卸責, 畏縮逃避。 大半年過去了, 不見政府任何作為, 仍妄圖置身事外。 財政司信誓旦旦的回購方案, 如今懸在半空, 無法交待。 在今年的財政預算案演詞中, 曾司長說:「處於這個大時代的轉折點, 我們不但需要有遠大的目光和勇氣, 亦需要有解決問題的策略和能力。」這番說話, 豈非自我嘲諷? 在回購方案上, 既無遠大的目光和勇氣, 自甘於卑下被動, 亦無解決問題的策略和能力, 徹底的進退失據。 論者皆以之為假大空的樣版。

「是人民在養育你們, 你們看着辦吧!」 尸位素餐, 於汝安乎?

IV
希臘哲學家栢拉圖(Plato)有一個著名的洞窟比喻, 指出表象與真相的分別。 叫人擺脫表象, 尋求真相, 不要自己畫地為牢, 自欺欺人。

「一群囚徒, 給關在一個他們不能逃離的洞穴中, 各人給鎖鏈連繫着, 面對牆壁, 不能轉身。 背後有光源, 將影子投射到面對的牆壁上, 囚徒不能轉身, 所能見者, 都是牆上的影子。 如是者, 經年累月, 遂以為牆上的倒影就是真相。 彼此間還加強這個印象, 洞穴浮生遂成夢魘, 以為夢魘就是真相。」

單單專注於程序和法律, 就像只見到牆上的影子, 更何況其中涉及嚴重的利益傾斜。 不問事件本身的是非對錯, 亦即拒絕面對真相。 成千上萬老百姓, 其中近半是老人家, 辛苦積蓄下來的退休金、棺材本、孤兒寡婦金、工傷賠償、前人遺產、子女教育費, 都被誘騙殆盡, 是非對錯的真相不是彰彰明甚, 昭昭如日月嗎? 身居高位, 脫離群眾, 拒絕面對真相, 不就像這群囚徒嗎? 以程序法律為手段, 漠視公義對錯, 自欺欺人, 誤盡蒼生。

立法會引用「特權法」, 善用之則如照妖鏡, 「眼前鬼卒皆為妖」, 將這群囚徒的魑魅魍魎本來面目, 公諸於世, 還我公道。 更重要者, 找出錯誤的根源, 才能認識真相, 才能引領香港走出這個洞窟幻象, 走出雷曼夢魘。

V
就雷曼事件, 金管局及證監會, 分別呈交財政司的報告, 於去年年底作有限度的公佈。 大聯盟及民主党的雷曼研究小組, 鑒於兩份報告文過飾非, 避重就輕, 有必要作出適當反應及評論, 並希望趕及立法會引用「特權法」期間, 及時推出, 以正視聽。 經過兩個月來的努力, 乃有當前的成果 ––– 「雷曼事件研究報告」。

中英文兩份報告, 都是經討論後, 定下主調, 分別撰寫。 由於語言、文化差別, 各自表述的成果容有不同, 但殊途同歸, 大旨無異。 英文附錄則有大聯盟分別致證監會總裁韋奕禮及金管局專員任志剛的兩封信, 指陳兩者失職之餘, 要求會面對話, 未收到任何回覆。 順帶一提, 大聯盟以不同渠道、不同場合, 不斷向政府和銀行發出信息, 要求對話, 都如石沉大海。

小組成員俱非財經界專業人士, 為了公義, 憑着熱誠, 在緊逼時限, 工餘之間, 黽勉成事。 但疏陋之處, 固所難免, 望就正於各界高明。 然而, 相對於監管當局、高薪厚祿的眾多專才、耗時三月所成的兩份報告, 本小冊子不啻是在群魔亂舞、漫漫長夜中的一線光明。

來自良知深處的一線光明, 總是闇而日彰的。

轉載: 雷曼事件之真相